特殊性与_中国上市公司两权分离问题的特殊性及完善相关立法的思考

中国上市公司两权分离问题的特殊性及完善相关立法的思考

[主题词]：
中国上市公司 两权分离 特殊问题 公司法体系 缺陷 完善 所有权与经营权相分离，适应了企业为应对市场竞争而积聚资本、扩大规 模和提高经营管理水平的需要，因而表现出强大的生命力。中国步入市场经济， 最具资合公司两权分离特征的上市公司顺理成章地成为发展重点。与此相适应， 中国借鉴西方发达国家的现代企业管理经验和立法成果，也建立了以《公司法》 为骨干，包括《证券法》等配套法律在内的相关法律体系，对规范企业治理制度， 保障企业自身和社会经济健康发展发挥了重要作用。但是，随着市场经济的深入 发展，我国以西方国家的相关法律为蓝本建立的规范企业制度的公司法体系的缺 陷逐渐暴露出来，完善相关立法已经成为紧迫的课题。本文拟从分析中国上市公 司建立两权分离的现代企业制度面对的特殊问题出发，对现行企业法律制度的缺 陷和完善立法的方向做一粗浅的探讨。

1.中国上市公司建立两权分离的现代企业制度面临的特殊问题。

中国的经济体制改革，走的是由计划经济向市场经济，单一公有制向多种 经济成分并存，企业由受纵向控制的生产单元向自主治理的市场竞争主体转变的 道路。尽管改革不断深入，但是目前仍处于向完全市场经济的过渡时期，在改革 中成长起来的中国上市公司及其成长环境也不可避免地要面对中国的、过渡时期 的特殊问题：1.1国有股“一股独大”的股权结构，导致经营者的逆向控制。

国有股“一股独大”带来两大问题：一是国有资本的所有者缺乏自我保护的 本能和发展进取的内在动力，是市场经济中效能最差的所有者。国有资本投入企 业存在多重委托代理关系，但作为初委托人的所有者是谁却很模糊。所以，所有 者缺位是国有资本的先天性缺陷，使其经常成为经营者逆向选择行为和道德风险 行为的受害者：如果将全体国民看作所有者，他们连股市上炒股的小股民都算不 上，他们中不大可能有人为公共利益而由个人付出监管成本；
如果说国家是所有 者，它又只是个没有主观意识、不能感知痛痒的抽象体，对自身利益不具有私人 资本那种自我保护的本能，对利益的追求也缺乏自然人那种内在的动力。我们的 国有资本是由政府有关部门代行所有者权能，但他们事实上也是代理人。由于没 有“所有者利益”这个内在动力，这些部门的工作人员很容易成为企业经营管理人 员寻租的对象，经营者侵害国有资产的行为因此往往有恃无恐，这种先天性的体 制缺陷也因此使国有控股公司成了产生腐败的土壤。笔者了解了几家国有控股上 市公司，他们中有的把发行股票的融资投向原属地之外，甚至投到国外，滥设分 支机构，千方百计摆脱所有者的控制；
有的用国有资本为别人滥设抵押权，有的 越权转让国有的当红股份，内中隐情可想而知。我国的国有资本在国民经济中具 有分布广、份额重的特点，监管工作力所难及，国有资本的所有者权益很难保障。

二是“一股独大”对企业的绝对控制权拖累了整个企业，从而损害了企业全 体所有者的利益。“一股独大”使国有资本的经营代理人在股份制企业里具有了绝 对控制权，其它股东很难对其形成制约。一些国有资本的代管部门对企业经营情 况不闻不问，向企业派入董事还是沿用干部任用那一套，一些“赚钱外行，捞钱 内行，作威作福，两眼向上”的政府官员直接改行当了大型上市公司的董事长。

他们利用国有资本的控股地位盲目决策，乱决策，把企业搞得一塌糊涂。在企业 经营不断走下坡路的同时，他们自己奢侈的职务消费和高额薪酬却一再提高。正 因如此，才造成了我国上市公司总体效益低下的局面。尽管有不少连续亏损的企 业靠造假帐，制造虚假业绩蒙混过关，一些成了空壳的企业通过所谓的“重组”、 “借壳”帮人上市保住了原企业的名字，但仍有大批企业成了ST企业，投资人的所 有者利益受到严重侵害。

1.3企业内外部监督功能的缺失，使上市公司所有者利益处于近似无保护 状态。

其原因有三：一是国有资本所有者和频繁变动的投机性投资者都缺乏对企 业命运的深切关注，不能真正发挥所有者对经营者的监督约束和激励作用，致使企业处于所有者缺位状态。二是内部监督机制难以发挥作用。三是外部市场监督 因无内在利益驱动，且缺所有者权利主张的推动，多数处在被动无为状态，企业 家与律师事务、审计财会、资产评估等中介机构及其从业人员之间不能形成相互 制约的体系。因为缺乏这样的支撑，证监会等行政性监管机构也难以发挥作用。

后两点与现行法律规定有更密切的关系，将在第二部分阐述。

由于内外部监督功能的缺失，使中国大部分上市公司都形成了董事会、经 理说了算的经营者主导型运行机制。经营者利用作为国有股份所有者代表的主管 部门对维护所有者利益的怠惰和自己占有的信息不对称优势，在签定委托经营企 业的合同时，在进行经营决策时，在向股东报告经营情况时，总是有选择地披露 有利于自己的信息，隐瞒那些可能加强所有者地位的信息，夸大自己的功劳，开 脱自己应负的责任，从而获得对自己最为有利的契约条款，巩固自己的控制地位， 为自己攫取最大的私利。一些代表国有资本当选董事长的人，靠这些手段把企业 搞成针插不进，水泼不进的独立王国，从而使自己长期占据的董事长位置无人可 以动摇。

2.现行公司法体系存在明显缺陷，中国上市公司存在的诸多问题与此密切 相关。

中国公司法体系的立法借鉴了成熟市场经济国家的立法经验，对于正在向 市场经济过渡的中国进行企业制度建设提供了基本的规范，但是对解决中国上市 公司两权分离面临的一些特殊问题却显得缺乏有效对策；
其中一些独创的东西， 又过于迁就了中国的国情，或受到“维护公有经济控制力”的观念的约束，违背了 市场经济发展的客观规律和建设现代企业制度的客观要求，使两权分离的制度优 势受到限制，却给上市股份有限公司的健康发展带来了一系列隐患。现行公司法 体系存在的主要缺陷有：
2.1对如何发展新的投资主体和培育健康有效的所有者没有给予立法上的 高度重视。

两权分离情况下，防止经营者的逆向选择和道德风险归根结底要靠所有者 自己对自身利益的深切关注和积极保护。因而培育健康有效的所有者是现代企业 制度成功的基石，也是克服两权分离的种种局限从制度上解决问题的根本。发达 国家私有资本投资主体具有内在的利益驱动力，因而是最有效的所有者；
为克服 股份公司股权分散而产生的经营者逆向控制问题，上世纪八十年代之后蓬勃发展 起来的法人投资，进一步把分散的私人资本集中起来，形成了对代理经营阶层的有效控制力量，从而使曾经一度被经营者把持的企业控制权重新回归到所有者手 中，经营者重新回到了为所有者利益服务的轨道上。中国的股份制企业大多由国 有企业改建而成，国有资本的所有者具有拟制的人格，但不具有自然人保护和追 求自身利益的生物本能，因而是最差的所有者。这样的所有者控股上市公司，公 司必然被代理经营者所控制，经营者损害所有者利益的逆向选择行为将不可避免。

应当说，我国发展法人投资机构潜力巨大。但我国出于对金融和社会保障 资金安全的考虑，《商业银行法》、《保险法》等法律明确禁止保险公司、商业 银行、企业年金基金对企业直接持股投资，商业银行也不准在国内开展信托投资 业务，投资基金也要以20%以上的比例用于购买国债（从今年六月一日生效的《证 券投资基金法》放开了原来的这个规定，投资公司将突显其投资理财功能，对集 中个人储蓄和中小股民资金转为法人直接投资将起重要促进作用），社保基金向 资本市场投资也有严格的比例限制。法律的这些规定限制了我国法人投资主体的 发展，致使解决上市公司国有股“一股独大”的问题长期没有大的进展。

2.2现行公司法对国有企业转为股份有限公司关于发起人的规定，违背公 司治理规律，造就了上市公司国有股“一股独大”的畸形股权结构。

公司法关于募集设立股份公司要有五个以上发起人的规定，是为加强两权 分离公司的治理力量而做的制度上的安排，是符合客观规律的科学反映。由具有 相当实力的不同投资主体建成的股权结构有利于相互制约，相互激励，对加强所 有者对企业的控制欲和控制力，提高企业经营管理水平，对遏制经营者的逆向选 择行为、道德风险行为，对防止内部人控制，侵害中小股东利益等，都具有重要 意义。在我国，即使同是国有企业，但因主管部门不同，事实上也是不同的利益 主体，由不同的国有企业分别投资做发起人，同样可以在公司内形成相互制约的 股权结构。但我国公司法却规定：国有企业改建为股份有限公司的，发起人可以 少于五人，但应当采取募集设立方式。这个对发起人没有下限的规定，是目前上 市股份有限公司形成“一股独大”畸形股权结构的始作俑者。在法律上放开这个口 子，使国有企业改建为股份有限公司之初就打下了“一股独大”的底子。承德市两 家国有企业改建的股份公司已上市数年，至今控股股东仍然是改制前的原国有企 业，经营者也基本是原班人马。由于没有新的大股东进入，这两家公司除了上市 获得巨额股票溢价收入之外，企业治理结构与原国有企业基本没有什么变化。

2.3按照现行公司法设立上市公司的内部监督机构，对经营者基本起不到 约束作用。公司法规定，股份有限公司应设立成员不少于3人的监事会，监事会由股 东和适当比例的职工代表组成。由这样的结构组成的监事会不可能发挥有效的监 督作用：一是股东代表的产生必然由“一孤独大”的国有股代表人操纵，如此产生 的股东代表与被监督者事实上形成的是一种利益上的共同体，前者在监事会里除 了呼应后者之外，没有理由能发挥监督作用。二是职工代表的弱势地位决定其监 督作用也必然是软弱的。且不说既非股东又非身负法定职业义务的职工从法理上 是否具有行使监督权的资格，仅从其在人身和经济上对经营者的依附关系看，要 求职工代表负起监督责任也是勉为其难。因为，从职工中选出的职工代表也是职 工，他们从职工中来，还要回到职工中去，有这样的后顾之忧，怎么能要求他们 去监督掌握自己命运的经营者呢？ 2.4根据公司法、证券法设立的证券业监管体制具有强烈的行政色彩，因 缺乏具有利益驱动力的审计、评估等工具类力量的支撑，监管力度有限。

为维护资本市场的正常秩序和投资人的合法权益，我国相关法律对上市公 司、证券公司、股票发行中介机构等各类市场主体在资金募集、证券交易及相关 服务中的行为都做出了严格的强制性规范，规定了严厉的法律责任，并赋予了证 监会以足够的监管权威。但在利益的驱动下，上述机构屡屡发生违法制造虚假信 息、参与内幕交易等侵害所有者权利的问题，特别是代表国有股的经营代表人、 投资商与证券咨询、中介机构内外勾结，欺骗、坑害中小股东的行为非常普遍， 他们共同营造了中国资本市场投机盛行之风。对此，证券监管机关几乎无能为力。

其原因：一是证券监督机关监管力量有限，加上存在行政惰性，且缺乏具有利益 驱动力的审计、评估等工具类力量的支撑，使其难以覆盖众多的违法行为。二是 处于弱势地位的中小股东无力也无欲支付监管及维权成本。三是我国目前还没有 一个推进市场诚信建设，有效规范企业家、市场中介人员行为的专门法律，这些 在市场经济运行中作用举足轻重的特殊角色的从业行为还远未纳入依法管理的 轨道。在公司法、证券法、刑法中虽然对此做出了一系列规定，但系统性不够， 并且强制性有余，动力机制不足，效果显然很不理想。在失去诚信约束的情况下， 一些企业家和律师事务所、会计师事务所、资产评估事务所等中介机构及其从业 人员与投机性投资者相互勾结，形成了弄虚作假，欺诈侵害企业所有者，特别是 中小投资人利益，谋取非法利益的合作伙伴。

3.立足中国国情，完善法律制度，解决中国上市公司两权分离面对的特殊 问题。

法律作为上层建筑的一部分，是由经济基础决定的，同时又对经济基础具有能动的反作用。法律建设必须反映生产关系发展变化的要求，并通过体现这种 特殊要求的法律规范的实施，建立有利于生产力发展的经济秩序，保障经济的健 康发展。同是治理两权分离的现代企业，中国的相关法律建设既需要遵循国内外 共同的规律，又需要解决自己的特殊问题。针对中国问题的特殊性，修改、完善 公司法体系应服务于达成以下目标：发展多元化的投资主体，建立科学的股权结 构，培育有效能的所有者；
着眼于培育成熟的企业家和各类市场中介服务主体， 建立以人为本，有内在动力的自律和制衡制度；
建成有中国特色的公司法体系， 促进相关主体与企业制度的成熟，使所有者、经营者在诚信的基础上各展所长、 各得其所。

3.1修改现行法律，发展法人投资主体。

两权分离情况下，所有者到位是公司治理的灵魂。人合公司的所有者到位 从根本上说靠的是所有者作为自然人而具有的对自身利益的高度关注；
上市公司 作为典型的两权分离型资合公司，要真正实现所有者到位，靠的是建立能够相互 制约的相对稳定的股权结构。对中国众多患有“一股独大”通病的上市公司来说， 这样的股权结构只有在社会上形成强大的法人投资力量的情况下才可能形成。因 而修改限制法人投资主体产生和发展的现行有关法律已成中国当务之急。这方面 的法律需要修改之处如：在完善治理制度的前提下，放开各类保险基金对股份公 司投资的限制，允许其在法律规定的上限比例内向股份公司投资；
放开银行开展 信托投资业务的限制，允许银行与存贷款业务分业开设信托投资业务，吸纳广大 中小投资者的分散资金，开展资本市场投资业务；
对各类投资主体均不设立购买 国债的比例，由其自主决定投资方向；
分阶段、有秩序地开放外资进入中国股市 等。为此需要对保险法、商业银行法等法律有关投资禁止和限制的规定做出相应 的修改。

3.2修改公司法关于募集设立股份有限公司发起人人数的有关规定，建立 具有相互制约作用的股权结构。

股份占有比例是公司股东控制经营权的基础，化解上市公司因国有股“一 股独大”而产生的消极作用，必须从消化高度集中的国有股权入手。一是取消公 司法关于 “国有企业改建为股份有限公司的，发起人可以少于五人”的规定，从 而使所有募集设立的股份公司有限公司发起人均应达到五人以上。二是规定每个 发起人所占公司总股份的最低和最高比例，以实现各股东所占股份的相对均衡及 公司治理权限上的大体均衡。三是国有公司改建为股份有限公司的，其资本所占 股份比例过大，公司内没有五个以上占有股份比例较大的股东时，应通过交叉投资、交叉持股的方式打破过于集中的国有股份的垄断，实现不同利益主体之间的 制约。

3.3对公司内部治理结构中的监督制约体制做出强制性规定，建立公司内 部有效的监督制约权力结构。

一是在股权打破独家垄断，形成相对均衡的股权结构，监事会成员的来源 能够实现多元化的前提下，使董事会和监事会的成员与各自代表的股东减少重合 和交叉；
二是把在董事会内设立独立董事的规定纳入公